Er bestaan beursreuzen waarvan de meeste mensen nooit eerder hoorden, maar die uiterst belangrijk zijn voor zowel beleggers als de dynamiek op de beurzen.

Zelfs voor de meeste, wat meer belezen, beleggers, is de term risk parity fund vaak onbekend. Voor  de term CTA geldt dit al helemaal. Toch zijn het dit soort fondsen die een grote impact kunnen hebben op financiële markten. Tijd dus om in dit onderwerp te duiken om zodoende te doorgronden of en eventueel wanneer deze fondsen een gevaar vormen voor financiële markten en dus ook voor uw beleggingen (en dus uw pensioen!).

Big Daddy
De eerste risk parity fonds is ook gelijk de meest bekendste en de grootste risk parity fund, Bridgewater (USD 125 miljard onder beheer en is daarmee het grootste Hedge Fund ter wereld) en wordt geleid door de Ray Dalio (mijn tip is om deze man op LinkedIn te volgen; zeer de moeite waard). Waar normale professionele beleggers hun portefeuille in een bepaalde mix van aandelen en obligaties aanhouden en naargelang hun toekomstvoorspelling aanpassen, doen partijen zoals Bridgewater het iets anders; zij beginnen namelijk met een gewenst risico en zoeken daar dan allerlei financiële producten (aandelen obligaties, opties, futures, en zo verder) bij om dit gewenste risico te behalen. Als risicobarometer gebruiken zij o.a. de volatiliteit. Volatiliteit is een proxy voor risico; de redenatie is dat als markten heel beweeglijk zijn, de optieboeren hun prijzen voor de opties verhogen (want het risico dat de strike eerder behaald wordt is groter als markten veel bewegen). Deze hogere volatiliteit wordt dan verwerkt in onder andere de VIX (volatility Index op de S&P500 aandelen). Zo zijn er velen van dit soort volatiliteitsindices; ook voor Europese aandelen maar ook voor obligaties en meer.

De december correctie
Toen de markt rond Kerst een dreun kreeg, schoot de volatiliteit van veel asset classes dus omhoog, waardoor risk parity fondsen ingrepen in hun portefeuille. Dat deden ze via het verkopen van aandelen en aankopen van (sommige) obligaties, maar ook via het veranderen van hun leverage. Dit is de Engelse term voor hefboom; iets wat de Turbo belegger goed kent. Het komt er op neer dat als een belegger 1 euro inlegt en er 3 bij leent (en dus in totaal 4 euro belegt), hij een hefboom heeft van 4. Immers, bij een 10% stijging verdient hij dus 40 cent (10% van 4 euro) op zijn eigen inleg van 1 euro. Dus die 10% wordt 40%, ofwel hefboom van 4 (hier moet dan nog wel de leenkosten vanaf, maar het gaat hier even om het voorbeeld van een hefboom). Risk Parity fondsen gebruiken dus ook een hefboom (dus die USD 125 miljard van Bridgewater is dus zonder leverage! ) om zo op een gewenst risiconiveau uit te komen. Dus zij spelen niet alleen met de verhoudingen tussen de verschillende asset classes, maar ook met hoeveel leverage zij te werk gaan.

Effect van leverage wordt onderschat
U denkt dat dit misschien een nietszeggend detail is, maar dat is niet het geval. Als er alleen gespeeld mag worden tussen obligaties en aandelen, dan ontstaat er een situatie van communicerende vaten; gaat de één omhoog, dan gaat de ander omlaag. Maar als de leverage wordt teruggedraaid, dan kunnen zowel aandelen als obligaties een daling laten zien. Immers; de portefeuille wordt in zijn geheel verkleint waardoor zowel aandelen alsmede obligaties verkocht worden. Dit brengt dan de beleggers die alleen op asset classes sturen in de problemen, want obligaties zijn dan niet echt een verzekering voor dalende aandelenprijzen.

Domino
Uiteindelijk gaan ook de gewone institutionele beleggers soortgelijk gedrag vertonen, maar dan geforceerd door redemptions,; participanten halen hun geld dan weg bij deze fondsen waardoor ook zij zowel aandelen als obligaties moeten verkopen. Daarom zie je een versnelling bij de beginfase van een beurskrach; eerst dalen de koersen wat, bepaalde partijen draaien hun hefboom omlaag waardoor de aloude aandelenportefeuilleverzekering (obligaties) niet meer goed werkt. De fondsen die een dergelijk beleggingsbeleid hebben, laten dan slechte resultaten zien, waardoor de participanten hun geld gaan opeisen, en zo verder. De beursneergang versnelt dan totdat de prijzen zodanig laag zijn (in combinatie met een trigger/catalyst zoals centrale banken die in gaan grijpen) dat er steeds grotere kopers op de markt verschijnen. In dit proces, voordat de catalyst plaatsvindt, kan de markt ook geheel vastlopen. Dit is dan ook één van de reden dat centrale banken snel zullen ingrijpen, want een systeemcrisis staat niemand op te wachten.

CTA
Managed futures beleggers, ook wel Commodity Transaction Advisors (CTA) genoemd, komen sinds kort ook steeds meer naar voren als mogelijk verstoorders van de marktvrede. De reden hiervoor is dat dit soort fondsen veel agressiever zijn in hun aan- en verkopen. Onderstaande quote uit begin 2018 van een JPMorgan analist, geeft aan waarom CTA is bepaalde omstandigheden agressiever in (moeten) grijpen:

“As we have been highlighting over the previous weeks, the momentum signal of several futures contracts was reaching extreme levels during January, raising the risk of mean reversion signals being triggered, i.e. profit taking from certain CTAs that employ mean reversion signals along with momentum signals. The first futures contract to get  extreme was oil in mid-January, the week after were those of the S&P500 and MSCI EM indices, and then the euro and the pound at the last week of January. So it is possible that profit taking by those CTAs that employ mean  reversion along with momentum signals might have contributed in starting the correction. But as the correction  started unfolding, pure trend following CTAs were suffering from trend reversal, hitting stop losses on their momentum positions which they were forced to unwind. In a typical CTA, stop orders are placed for all open positions, i.e. when a trade goes against the fund, positions are automatically stopped out for a precalculated, limited loss. In addition, if there is high volatility, CTAs will scale down the size of their positions to main a relative stable VaR This combination of stop losses and rising volatility most likely triggered the most intense position unwinding by CTAs in the post Lehman period.”

Komt er dus in het kort op neer dat CTA voor elke positie al een stop loss order hebben inliggen die dus volautomatisch uitgevoerd worden, terwijl Risk-Parity eerder met bepaalde vertraging pas actie ondernemen en dus niet vol automatisch posities uithandelen). Door deze volautomatische aanpak, kunnen markten bij stress juist nog meer volatiel worden; CTAs versterken dan dus de koersuitslagen.

Pensioenfondsen
Gelukkig heeft de markt (niet zo gelukkig voor de pensionado’s) altijd nog pensioenfondsen die verplicht koper zijn, want zij zijn gebonden aan allerlei regels. Zo mogen zij niet groot in goud of cash zitten, dus als de maandelijkse pensioenpremies binnen vloeien, MOET het pensioenfonds die beleggen, ook al dalen de koersen. De regels zijn gemaakt om de participanten te beschermen, maar hebben dus bovenstaand pervers effect (aan u om te bepalen of het medicijn erger is dan de kwaal).

Centrale banken zijn de sleutel
Pensioenfondsen zullen de val van de markt wat breken, maar echt soelaas kunnen alleen de centrale banken bieden. Vraag is echter of zij nog wel in kunnen grijpen; veel centrale banken zitten al jaren vol te stimuleren, dus wat moeten zij doen als er weer een beurscrisis komt? Met vragen zoals wat, hoe en wanneer, kunnen er veel verschillende koersscenario’s voor de verschillende beurzen en asset classes worden gemaakt. Door de toegenomen invloed van CTAs en Risk Parity Funds (en passieve beleggingen zoals ETFs), kunnen markten forser en sneller reageren en sommige marktvorsers vragen zich af of de centrale banken daar voor beducht en geëquipeerd zijn… Voor beleggers is het dus zaak om een bepaalde vorm van isolatie aan te schaffen en dicht op de knoppen te zitten. Iets wat ik doe in mijn Rex Mundi Portefeuille bijvoorbeeld (<WC-Eend alert >Na een plus 8,41% in 2018 en in januari wederom een positieve maand, waren februari en maart wat minder, maar veel van mijn shorts deden het relatief niet slecht en ben dus nog steeds blij met mijn positionering).

---

Bovenstaande artikel verschenen eerder op Tradeidee.nl, site voor serieuze beleggers.

Meer van Alexander Sassen van Elsloo op Veren of Lood vindt u hier.